❯ 智谱上半年营收增长 400% 至 9.54 亿元，仍低于自身 2 亿美元预期

财报数字智谱（Z.ai）财报显示，上半年营收同比增长约 400% 至 9.54 亿元人民币（约 1.42 亿美元），低于此前约 2 亿美元的指引；净亏损从上年同期的 23.6 亿元收窄至 20.7 亿元。结构变化更大：开放平台与接口收入暴增 2735.7% 至 8.25 亿元，占总收入 86.5%。

股价对照与增长曲线相反的是股价。今年 1 月上市后市值一度飙升，6 月冲到每股 2980 港元的历史高位，市值逼近 1 万亿港元（约 1275 亿美元），目前已从高点回落约 六成。翻四倍的营收撑不住一个按 AGI 叙事定出来的价格，这中间的落差不是业绩问题，是估值方法问题。

口径提醒收入结构的位移比总量更有信息量：智谱的钱几乎全从接口调用来，也就是从开发者和企业的按量消耗来，而不是从大单项目制来。这条曲线一旦被更便宜的开源权重抢走调用量，掉得会和涨上来一样快——同一天 DeepSeek 就放出了新的视觉模型权重，按量收入的护城河因此格外浅。

▪ SIGNAL营收翻四倍、股价腰斩六成，中间那道缺口就是市场对中国大模型公司叙事的重新报价。